CodePlayer

本文作者“雨枫”发表于雪球，作者系青岛美天网络科技有限公司CEO 汉景奎

我是奇虎和苹果的空头。

很多人都问过我为什么看空这两支股票。关于苹果，前前后后写过不少帖子，基本上也阐明了理由。而对360的相关阐述比较少，对于看空的理由，一直缺少一个系统性的分析和说明。这次，我想把功课补上。

首先对自己的过往做一点简单的说明。开始关注QQ是在1999年，从此一直密切关注这家公司和这款产品的一举一动。2000年给电脑报写稿，曾经发表过国内最早的OICQ2000的功能介绍文章(非软文)，后来兼职帮朋友公关公司做软文，写过上百篇关于QQ无线产品的枪稿。03年进入网络游戏业，恰逢腾讯进军网游，阴差阳错之下，算是《凯旋》项目的半个亲历者。04年进盛大，给老板做的第一篇分析报告，就是关于QQ的竞争优势及应对策略方面。客观来说，到06年创业之前，我应该是国内比较少的长期关注并研究腾讯发展史的第三方研究者。

看到这里，很多人可能不理解，不是说360么？扯QQ做什么？别急，且听我慢慢道来。

现在买360的朋友，我是指国内的美股投资客，不知道有多少是当年错过了腾讯的。04年腾讯以3块7港币IPO，十年不到，不算中间所有的分红，股价已经是在250块钱往上了，不复权就已经是将近70倍的涨幅，确实让人叹为观止。

据我所知，不少人买360，多多少少是受到了腾讯控股的影响，希望前者可以复制后者一路的走势，成为第二个QQ——当然，也许有些投资者有更深远的想法，我所指的只是一部分人的观点。

360与QQ，有相同之处，也有不同之处。相同的地方很多人都有论述，简单来说三个字：装机量。而两者之间的差异，研究的人比较少，能说出个所以然的更不多。

我的优势在于，腾讯如何从当年濒临倒闭的小公司一路走到今天，中间经历了哪些过程，有一些什么样的关键点，我比一般人，可能要多一点点的了解，看的更系统一些。因此，对360和QQ之间的差异，相对有更多的认识。

首先，让我们来回顾一下腾讯这家公司，或者说QQ这款产品的前世今生：

你所不熟悉的QQ洗钱史

很多人都知道QQ当年的原名叫做OICQ，但极少有人知道，OICQ当初并不是作为一款网络聊天软件而设计的。(所以许多人认为OICQ抄袭ICQ，这话对，但并不准确)马化腾当年是润迅传呼台的软件工程师，创业之后做的OICQ项目，原本是一个卖给传呼台的解决方案，主要功能是让用户从桌面发送文本信息给别人的传呼机。我曾经收藏过一份当年腾讯公司提供给各大传呼台的产品介绍单页，里面很清楚的描述了这款产品的功能及定位。可惜的是，没有人买马化腾的帐，而马作为技术工程师，又不忍心自己做出来的东西就此砍掉，恰逢当时AOL收购ICQ，给了马化腾以灵感，这才有了OICQ后来的流行。

99年到2000年间，OICQ风靡一时，但除了IDG和电盈的投资之外，本身没有任何收入。为了活下去，他们做了两件事情：一件是基于线上线下短信沟通的“移动QQ”，另一件是聊天窗口上的Banner广告。

其实移动QQ很符合马化腾当年的传呼台增值服务的想法，只不过接收端变成了手机。这个产品借助于QQ的高人气(当年同时在线超过100万)迅速风靡大江南北，给腾讯解决了最实际的生存问题，从此步入了盈利的康庄大道。

而另一个产品客户端Banner广告，却保持了不温不火的状态，始终存在、却始终都没有成为主要的收入来源。

移动QQ究其本质，是基于QQ已经形成的好友关系，提供PC桌面到手机之间、及手机相互之间的收费短消息服务，是QQ在线聊天的一种延伸和发展。而客户端广告虽然背靠QQ每天上亿条的文字消息量，但仅仅是作为一种广告展示渠道存在，生命力并不顽强。两者成绩的巨大差异，在今天看来，寓意深远。

QQ从最早的纯文字聊天，逐渐发展到了可以互发表情符号甚至是截图，但仍然无法满足用户体现个性化的需要，这时候，马化腾从韩国学来了AVATAR系统，并命名为QQ秀，这是腾讯的第二个重大营收型产品。QQ秀最早的原创者已不可考，业内有说法认为是韩国的赛我网(cyworld)，作为聊天时自我展示与表达的手段，QQ秀成为腾讯的摇钱树，构成了上市之前腾讯互联网增值服务收入的主要部分。

然后在03年，腾讯在游戏业务方面几经波折，推出的第一款代理MMO《凯旋》折戟沉沙，但同年推出的QQ游戏大厅一直低调疾行，后来终成大器。

04年左右，腾讯推出了另一个吸金产品：QQ宠物，峰值时日收入过百万的桌面虚拟宠物产品。同年6月，香港主板上市。

05年，腾讯推出首款自研MMO产品《QQ幻想》大卖。当年的推广方式包括了客户端消息弹窗、QQ游戏大厅的协作推广，以及一个后来影响深远的推广模式——基于好友信息页的“点亮图标”的SNS传播模式。简单来说，通过图标显示的方式，我的朋友可以看到我玩过哪些腾讯的产品及游戏。这成为那几年腾讯推广新游戏的一大利器。

同年，在博客热炒的大背景下，QQ推出战略性产品QZONE，业界一片看衰声。(7年之后，QZONE日活跃登录超过5000万，成为QQ开放平台战略的基石)

也是在那段时间里，QQ.COM逐渐从客户端的官网，一步步发展成为综合性的门户网站。这转变何时开始已经记忆模糊，大致是在04年上市前后。

05年之后的历史，大家都已经比较熟悉了。在我看来，有重大意义的无非是三件事情：客户端游戏的全面发力、开放平台的推出，以及微信的横空出世。其他，无非是之前布局的延续发展而已。

让我们再重列一下对腾讯的发展产生过重大影响的这些产品：

• 移动QQ
• 客户端广告
• QQ秀
• QQ游戏大厅
• QQ宠物
• QZONE
• QQ.COM门户网站
• QQ幻想/点亮图标的游戏营销模式
• 微信
• QQ开放平台

腾讯真正的业务结构是什么样子的？腾讯怎么走到今天的？总结几点：

1. 如果把IM客户端当成是一切的基础，那么腾讯以IM为起点，衍生了至少四大二级业务平台：QQ游戏大厅、QZONE、QQ门户网站、微信，以及若干小型平台，如QQ视频、QQ邮箱等等。
2. 腾讯四大收入来源：游戏、广告、SP、增值服务。许多具体业务实际上是基于二级业务平台发展的，而不是直接挂靠在客户端上，QQ的IM为具体业务提供有限的tips弹窗支持以及图标点亮的支持，除此之外，IM本身并不作为具体业务的载体而存在。它只负责推广二级平台。
3. 和很多人的理解不同，“客户端+捆绑”的作用其实是有限的，QQ作为IM聊天工具，它本身的营销和推广资源其实很有限，所以腾讯真正做的，不是用IM推广产品，而是把IM带来的人气，分流到其他更具有深度和承载量的载体上去，再由这些二级平台负责赚钱。
4. 腾讯有机会把用户引入到这些二级平台中去，很重要的一点在于，用户每天使用QQ的时间足够长、频率足够高。
5. IM天生是一个有“身份”的服务，所有需要身份和基于身份展开的业务，腾讯都能做得很好，如移动QQ，如QZONE，而那些缺乏“身份”的东西，腾讯大多举步维艰，如搜索。

综上所述，腾讯能够成为中国第一大网络公司，靠的绝不仅仅是装机量本身，甚至也不是所谓的客户端捆绑，而是它基于IM客户端为支点，有效的实现了用户从IM到其他服务项目的分流，通过发展二级业务平台，覆盖了用户大量的上网时长和关注度，这就给腾讯提供了足够长的用户使用时间和足够广泛的用户接触点，这种情况下，腾讯就有了充足的机会和手段，向我们推销各种五花八门的东西，如视频、搜索、电商、游戏、新闻、音乐……这里面很多产品失败了，但也有很多获得了巨大的成功。

如果说腾讯这些年下来有什么事情是该做而没有做好的，我认为只有一件：浏览器。至于搜索、电商等等，那本来也不算是它的菜，能做好固然可喜，做不出结果来亦属正常。

好了，我们已经大致了解了腾讯的赚钱史与业务结构，接下来，让我们切回到360。

360的本来面目：广告公司

360是一家什么公司呢？周总说，360是一家网络安全公司。这话我不同意——360说白了就是一家广告公司。看看360的财报，我们会发现它的收入主要就是两块：广告以及游戏联运。而游戏联运本质上就是一种按效果付费的特殊广告模式。所以，说360是一家卖广告的公司，算是比较客观的陈述。

如果从产品的角度，360是做安全软件的，广告是安全软件的营收来源；而如果站在业务的角度，这个故事却不是这么讲的：360是一家广告公司，核心业务是网址导航服务，而浏览器、安全卫士加上杀毒软件，统统都是网址导航的推广手段。

这两种说法其实都对，看你站在哪个角度看而已。如果仿照搜狗王小川所谓三级火箭的架构描述，我们可以这么理解360：安全卫士和杀毒是一级火箭，360安全浏览器是二级火箭，上面的网址导航和so.com则是第三级——叫火箭也行，叫做有效载荷，好像也没错。

对比之前的QQ，我们发现问题了：同样是核心业务不赚钱(IM和安全软件)，QQ孵化出了至少四大主要的二级业务平台，以及几十个敲边鼓的子子孙孙，而360真正打出来的二级业务，却只有一个安全浏览器而已。为什么？

这其实，源于一个互联网软件产品十分本质的不等式：

装机量≠用户可感知的在线时长≠可用的营销资源

360的装机量基本上和QQ处于同等水平，这是大家都认同的事情。然而在与用户的接触频率上，360恐怕连QQ的十分之一都无法达到：QQ作为一个连续的信息流，一个典型用户每天的平均在线是几个小时、平均消息收发是几十到几百条的水平，在整个过程中，用户与QQ客户端软件有十分频繁的交互机会，实际上也更能够容忍营销信息的出现。打个比方，我的QQ收到100条消息，97条是同事发来的工作信息，3条是腾讯发的广告，这个频率下，广告只占全部内容的3%而已。而360同样一天发了3条广告，却占据了信息量的100%。

360实际上已经很努力的保持与用户的接触频率了。举个例子，你插入电脑一个U盘，360会告诉你，这个盘经过了360的检测，很安全。其实这是多余的，因为在出现危险的时候提示就已经足够了，但是这样的话，360在用户的角度就会变成完全不可见的东西，失去了生存的基础。

用户可感知的在线时间不足，导致了一个直接的后果，就是360无法大量的推送广告和其他营销内容——很简单，就像一个远房亲戚，本来就一年见不到几次，每次见面都找你推销保险，你会如何反应？卸载了事。

应该说，这不是产品层面的问题，而是安全产品和聊天工具本质上的形态差异导致的结果，换句话说，这不是能够通过产品的优化彻底解决的问题。两者骨子里就不一样。

再进一步来说，用户可感知的在线时长，实际上并不代表可用的营销资源。以YY语音为例，这款产品的在线时间是很长的，但大多数时候，我们用这个东西只能听见声音，看不到UI——因为你在玩游戏，而YY是在后台工作的。这种情况下，有大量的在线时间实际上没有营销价值——你总不能在刷副本的紧要关头，掐断人家的团队语音，插播一条保健品广告吧？！

而腾讯的IM本身，加上四大、几十小的二级业务平台，为它提供了十分丰富的与用户的接触点，无论你在聊天、看QZONE、用QQ音乐还是看视频直播，或者在玩棋牌游戏，你都有可能被腾讯纳入到整体营销的遮天大网当中，腾讯有太多的机会向你推销点儿这个、推销点儿那个，以至于哪怕其中很多最后做砸了(如拍拍、搜搜等等)，实际上也无关大局。

而360呢？我们不妨看看《千军》的推广案例：360把开机时间提示窗口拿出来给千军做推广位，那么这个窗口有几个呢？有且只有一个。好了，用完了。其他产品怎么办？等着。

黄土高坡与盐碱地：时机、时机、还是时机！

曾经讲过一个有些偏激的观点：360能有今天的成绩，完全是马化腾自己的主观失误的结果。如果没有腾讯自身的战略失误，压根就不会有360这家公司的上市。为什么这么说呢？

观察财报可以发现，360这家公司虽然是以安全产品为立身之本的，但其几乎全部收入，都是来自于浏览器本身。无论是搜索、网址导航还是游戏联运，都是依附于浏览器的装机量和使用率而存续的。那么，我来问大家一个问题：谁知道腾讯是从什么时候开始做浏览器的？

我来告诉大家准确答案：2000年。几乎与傲游的前身MyIE同时起步(MyIE起步于99年)，可以算是中国最早的多窗口浏览器产品了。可惜，从那时候起一直到现在，这个几次更名的产品(OICQ浏览器、QQ浏览器、TE浏览器、TT浏览器……)始终都没有成气候，最终被后来者360、搜狗、傲游……远远的甩在了身后。

事实上，如果在360浏览器横空出世的时候，腾讯有一款占据市场主导地位的浏览器产品与之抗衡，就算是360拥有安全方面的先天优势，以腾讯的模仿与快速反应能力，也绝不会落入毫无还手之力的境地。只要能跟360保持长期僵持状态，就像对付迅雷的那样，也就足以让360深陷其中，一旦切断了浏览器这个收入来源，360上市也就成了泡影。

然而历史不能假设，浏览器，这个腾讯帝国几乎唯一的软肋，被360的装甲闪电战部队一触即溃、长驱直入，才有了今天的对峙局面。

浪漫一点说，这是上天在成就360这家公司。聪明如马化腾，也只能徒唤奈何。

可是，360同样也吃了时机的大亏。

让我们看看看360安全浏览器，这个360整个公司赖以生存的现金来源。毫无疑问，市场份额证明了这是一款出色的产品——但，这是桩赚钱的好生意吗？

浏览器，从IE6的时代起，就在遵循一种设计原则：尽可能减少自身UI所占用的界面空间，把更多的视觉空间留给页面。从MyIE到傲游，从360到搜狗浏览器，从FireFox到Chrome，这样的一条准则被奉为金科玉律。对浏览器厂商而言，这其实是很坏的一种情况：自身占据空间的减少，意味着不但广告不可能被安放，连捆绑的业务也越少越好，最好没有。发展到今天，所有的浏览器都只有两个营收渠道：右上角的搜索框分成，和开始页的导航广告。除此之外，想要有更多的营销资源可用，难于上天。

实际上，这也是在360之前，中国所有的大型网络公司都没有把浏览器当成核心业务来发展的原因所在：这根本就是一块盐碱地，其赚钱能力不要说和网游这样的业务，就算是和门户网站相比，也差距巨大。大家认为不赚钱，没有人认真去做，这给了360机会，但是这机会是有代价的——这原本就不是黄土高坡那样的肥沃土地，所以才没有人争抢。

网址导航确实帮360赚了很多钱。但这块业务的想象空间，是有限的。网址导航原本就是面向于中低端用户的服务，而以360浏览器目前的市场份额倒推，就算有一天中国所有的网址导航份额都归360所有，能赚到的收入总数，用笔就算得出来。有心人可以自行推演，在此不再赘述。

360推出搜索业务，外界都将其解读为主动进攻的姿态，但其实，周总是被逼无奈。守着网址导航走下去，“天”有多高，伸伸手就能摸到了。搜索，是浏览器和网址导航业务最自然的延伸，同时，也是在资本市场上最好讲故事的素材。

说到这里，一定有人会问：既然浏览器有这般不好，360为什么不孵化更多的二级业务平台出来，分担浏览器的创收压力呢？譬如说，360的游戏业务做得也不错，为什么不能像QQ那样力推自己的游戏大厅，然后进一步推出更多的游戏产品？再譬如，如今微博流行，360有这么大的用户基数，自己做个微博是不是会有很多人使用？诸如此类。

这个问题，关键有两点：

第一，360的安全服务天生是一个匿名服务。账号体系的缺乏，使得360在社交、游戏、通讯这些领域先天就不占优势，QQ想要推广社区类产品，一个按钮点过去用户就能开始使用；而360要做到同样的事，必须经过账号的注册流程，这起码是一到两个数量级的转化率差别。即使哪天360强迫所有用户都去注册个账号才能使用安全卫士产品，由于安全业务本身缺乏对用户身份的认知和强调，其使用率也很难和QQ、人人、开心网甚至YY相比。

第二，今日的中国互联网，不同于2000年前后，一片蛮荒，可以跑马圈地，只要你扛得住，这片江山就是你的。放眼四顾，除了浏览器这个被巨头忽略了的空间之外，无论门户、搜索、游戏、社区、电商、通讯……几乎所有可能赚钱的领域，都已经有了实力强大的地头蛇。当年QQ推棋牌游戏大厅的时候，联众贵为行业老大，也不过是刚刚几十万级的在线人数而已，当年的淘宝不过是被易趣逼得走投无路的小混混。今天，当我们看到一点五亿在线的QQ、一万亿交易额的淘宝、五百亿美金市值的百度，然后再看看一年几十亿净利润的网易……哪怕是YY、优酷这样的“小字辈”(相对而言)，真的想要攻而取之，谈何容易？！

不同于当年的网易、腾讯，360今天活在一个巨头林立的市场上，所有能赚钱的地方，都有实力强大的竞争者，想要攻打谁的地盘，其实都没有必胜的把握。如果360早出世十年，也许今天搜索、视频、门户……许多业务都会被360一手掌握，它可以成为第二个腾讯，起码是同等量级的巨头。可是今天的现实是，除了浏览器之外，360想在任何领域建立自己的二级平台，都是九死一生的挑战。

而如果没有二级业务平台，就算是腾讯QQ，也不过是一个空有人气的光杆司令罢了。

今天的中国互联网，是一个已经被瓜分完毕的市场。360想要占山为王，就必须等待下一波新兴业务的出现，才有机会。也许是移动，也许是别的什么……谁知道呢？

360：困兽之斗！

九年之前的一个下午，坐在雅虎北京的办公室里，我曾经有机会面对面的聆听周总的教诲。虽然时间相隔了这么久，周总的敏锐与斗志昂扬，仍然让我记忆犹新。然而那次会面也让我有一种奇妙的直觉：这个人的好勇斗狠，仅仅是他性格中的一面——甚至，可能只是他有意识的让外界看到的一面。而有些话，他永远不会对外人言说。

不知道今时今日，周总的内心深处如何看待360所处的局面。以我之见，今天的360，虽然在资本市场上风生水起，在媒体上风光无限，骨子里，所进行的却是一场困兽之斗。360必须从单纯的安全卫士+浏览器的业务模式中走出来，在更多的领域建立“革命根据地”，然而周围所有的地方都是虎狼环饲，容不得外来者横插一脚。

周鸿祎是个斗士，但这位斗士绝不愚蠢。虽然打完了腾讯打百度，没事隔空和马云骂战一下，再嘲讽雷军两句，看上去谁都没放在眼里，但他内心应该很清楚，起码就BAT这三座大山而言，360其实无法对抗其中的任何一方，它所做的一切，与其说是要掀翻三座大山的统治，还不如说，是用以攻为守的手段，避免这些巨头主动打进他的地盘，摧毁他的王国。

是的，你可以说我悲观，或者说我是360黑，这无关紧要。我不看好360与百度的战争，如果这场战争真的曾经发生过。so.com的市场份额，与360安全浏览器的发展趋势基本上是同步的，真正能够拿到手的份额，就是目前所拥有的这么多，八个或者九个百分点。舍得砸钱的话，短期内还会有一定的提升空间，但是总体上，继续拉高是很难的。

我曾经说过，百度与360的战争何时真正打响？当百度财报里的TAC(流量获得成本)占到当季度营业收入15%以上的时候，代表李彦宏真正下定决心要跟360搜索打仗了。而现在，这个指标仍然徘徊在个位数上。其中含义，一望即知。

这压根是场还没有开打的战争，你让我如何评价胜负？

全局上看，360的战略短板有三：其一，是装机量与用户实际的使用时长极不匹配，与用户的有效接触时间短；其二，缺乏二级业务，无法与用户建立需求细分的、深入持续的联系；其三，缺少身份认证体系，其安全业务的基本模式天生是匿名的。

这三样加起来，基本上决定了360作为一家互联网企业所能达到的高度。

有个例子，最近经常和人讲起。2010年底3Q大战，次年腾讯和360都推出了自己的开放平台业务。两年过去了，如今QQ开放平台的年收入以数十亿计，而360的开放平台却再无声息。你说，马化腾该感谢周鸿祎，还是该恨他？

是的，我看空360。与周鸿祎作为企业家的能力无关，我的看空，更多是基于商业模式本身、以及中国互联网行业的整体趋势所得到的结论。由于我本人差一点就成为这家公司的早期员工，诸种因缘之下，我一直比较关注360的发展，这个过程中我思考了许多东西，收获可能不亚于跟踪腾讯控股的那几年。

然而最终，我的看法是：这家公司目前、以及未来很长的一段时间里，都没有可能成为BAT那样的巨头，它的商业模式存在着先天的缺陷，这缺陷难以通过周鸿祎卓越的商业才能加以弥补。360今天的股价，已经超前反映了最乐观情况下可能达到的经营业绩，就算所有的美梦都成真，360的股价也就值今天这么多。而一旦与预期有半点出入，股价就可能出现大幅度的回调。

出于个人的理性与分析，我不会买360；出于对市场的非理性状态的恐惧，我也不会卖空360；最后，出于对周鸿祎的尊敬，我希望360能有更好的发展——尽管，我的理性并不完全支持我的祝福。